Corte dei Conti – 18 febbraio 2009 – sezioni riunite in sede di controllo – indagine conoscitiva sull’utilizzo e la diffusione degli strumenti di finanza derivata e delle cartolarizzazioni nelle pubbliche amministrazioni

La relazione in commento offre utili spunti di riflessione in merito alle operazioni di ristrutturazione del debito pubblico poste in essere dagli enti territoriali e locali.

In particolare, le SS. RR. si soffermano sulle operazioni di estinzione anticipata di mutui che permette agli enti territoriali di risolvere prima della scadenza originariamente prevista un contratto di mutuo, rimborsando all’istituto finanziario il capitale residuo, generalmente maggiorato di una somma a titolo di indennizzo.

Secondo l’organo contabile, le disposizioni normative di riferimento appaiono lacunose poiché il vantaggio da prendere in considerazione, anche ai fini della sana gestione finanziaria dell’ente, non può essere considerato solo sotto il profilo meramente finanziario – quello dato cioè dalla differenza fra l’attualizzazione dei flussi dei pagamenti della passività originaria e quelli della nuova passività – ma deve consistere in una valutazione parimenti finanziaria ed economica, compiuta non solo in relazione ai dati finanziari attualizzati dell’operazione ma anche ai rischi che l’ente locale assume con la nuova operazione di indebitamento nonché alle conseguenze dell’allungamento del periodo del debito che vincola l’attività futura dell’Amministrazione (cfr. Corte dei conti, sez. contr. Lombardia, 17 aprile 2008, n. 52).

D’altro canto, la sana gestione finanziaria impone che le risorse eventualmente svincolate nell’immediato vengano destinate a spese di investimento, produttive di maggiore ricchezza per l’ente e, conseguentemente, anche per gli amministrati; secondo la Corte, infatti, un allungamento dell’esposizione debitoria può trovare giustificazione solo a fronte di un incremento futuro del patrimonio dell’ente.

Giova ricordare che i contratti derivati sono “strumenti finanziari” che servono a gestire l’esposizione ai rischi di mercato o di credito che una banca o un’impresa o, come nel caso di specie, un ente pubblico territoriale assume nell’ambito della propria operatività.

Questa operazione non è qualificabile come contratto di finanziamento, assoggettato alla disciplina contenuta nel Testo Unico Bancario (d. lgs. n. 385/1993), ma quale “strumento finanziario”, e come tale è disciplinata dal Testo unico sulla finanza (d. lgs. n. 58/1998) e per la sua stessa natura può recare, a seconda dell’andamento dei mercati, effetti positivi o negativi per l’ente.

In tale ambito trova frequentissima applicazione lo swap che, nella sua forma elementare, consiste in un accordo che prevede che due contraenti si scambino dei flussi finanziari calcolati con un criterio prestabilito a date prefissate.

Plurime Regioni, Province e Comuni, soprattutto di grandi dimensioni, hanno utilizzato, negli anni scorsi, questo strumento per operazioni di ristrutturazione dell’indebitamento o per contrarre nuovo debito.

Fra i vari settori dell’attività finanziaria all’interno della quale si sono diffusi, vi è quello dell’ammortamento del capitale riferito ad operazioni di indebitamento mediante l’emissione di prestito obbligazionario.

Si tratta, principalmente, dello strumento noto come amortising swap, con il quale il soggetto che ha ottenuto un prestito obbligazionario non procede all’ammortamento dello stesso mediante il versamento diretto ai possessori del titolo di una quota capitale annua, ma conclude uno specifico contratto con un intermediario finanziario che prevede una particolare modalità di ammortamento.

Il debitore, infatti, si obbliga ad accantonare progressivamente, mediante un fondo costituito presso l’intermediario finanziario, le somme necessarie per il rimborso del prestito, in modo da avere la disponibilità della somma necessaria al momento della scadenza del prestito obbligazionario.

L’operazione contrattuale complessiva, di natura atipica, non si limita a disciplinare il mero accantonamento dei fondi; infatti mediante la conclusione di contratti collegati o l’inserimento di specifiche clausole, le parti del rapporto principale definiscono modalità di gestione, anche mediante l’utilizzo di swap diretti a proteggere l’operazione dai rischi di mercato.

Con riguardo specifico all’attività degli enti territoriali, i giudici registrano una particolare diffusione dei derivati finanziari che hanno per oggetto i rischi di mercato, nel senso che hanno la finalità di gestire i rischi connessi con le oscillazioni dei tassi di interesse.

In questo contesto, la tipologia principale è rappresentata dall’I.R.S. (Interest Rate Swap), contratto derivato non standardizzato, con il quale le parti si impegnano a versare o a riscuotere a date prestabilite, pagamenti commisurati in base al differenziale di tassi di interesse diversi, con l’aggiunta di opzioni, a favore dell’una o dell’altra parte.

Caratteristica comune a quest’ultimo tipo di contratti è che entrambe le parti sono tenute ad adempiere la propria obbligazione a determinate scadenze, in base a specifici parametri predeterminati in relazione alla posizione contrattuale di ciascuna di esse e la regolazione dei pagamenti avverrà in base alla differenza che maturerà in favore dell’una o dell’altra.

Altro meccanismo contrattuale utilizzato in linea generale, in combinazione con il contratto principale, è quello dell’opzione che attribuisce ad una parte, a fronte del pagamento di un premio, la facoltà di comprare o vendere ad un altro soggetto uno strumento finanziario ad un prezzo determinato, in una certa data (o per tutto il periodo contrattuale).

Nelle opzioni e nei meccanismi contrattuali ad esse riconducibili nell’ambito degli strumenti finanziari derivati (cap, floor, collar) solo una delle parti è tenuta ad adempiere alla specifica obbligazione, mentre l’altra ha la facoltà di decidere se adempiere o meno, salvo che l’opzione sia concessa ad entrambe le parti nel qual caso occorre riferirsi alla specifica disciplina concordata dai contraenti, come generalmente accade nei contratti di questo genere conclusi dagli enti territoriali.

Come già messo in luce nella relazione dalla Corte, il principale contratto concluso, in moltissimi casi, dagli enti territoriali è quello di swap di tasso di interesse, che, come si è detto, ha natura atipica ed aleatoria e che ha quale causa sottostante la neutralizzazione di un rischio finanziario o valutario, con l’aggiunta di alcuni meccanismi di opzione che rendono complessa la valutazione dell’intera operazione finanziaria ed incidono sulla determinazione del suo effettivo valore.

Precisa l’organo di controllo che se la causa è data dalla neutralizzazione del rischio finanziario che l’ente ha assunto in relazione al suo indebitamento, le attività poste in essere dalle parti contraenti devono essere finalizzate a questo scopo e non possono essere determinate da altre ragioni che possono, tutt’al più assumere il rilievo di “motivi” che, ai sensi dell’art. 1342 cod. civ., possono aggiungersi alla causa senza poterla sostituire.

Principio cardine del contratto in esame è quello dell’autonomia del contratto di mutuo originario, rispetto all’operazione di swap, in forza del quale il debitore continua a pagare gli interessi ivi stabiliti al mutuante. Il contratto di swap stipulato con l’intermediario finanziario (che, generalmente, non è neppure il concedente il mutuo), intende neutralizzare gli effetti dell’evoluzione dei tassi di interesse in base al meccanismo, come si è visto, della regolazione fra i contraenti ad ogni scadenza, delle differenze di segno opposto, positive o negative, sulla base dell’applicazione delle clausole contrattuali. In questo modo il debitore continuerà a pagare gli interessi sul mutuo, ma se il tasso previsto dallo swap è a suo favore riceverà importi dall’intermediario finanziario che contribuiranno a bilanciare quelli maggiori versati al mutuante quali interessi sul mutuo. Al contrario, se in base al tasso previsto dallo swap matureranno importi in favore dell’intermediario finanziario, il debitore oltre a pagare i normali interessi sul mutuo dovrà sostenere anche il pagamento di questi importi, con un ulteriore aggravio della sua situazione finanziaria.

In conclusione, la Corte afferma che trattasi di un’operazione finanziaria che non dovrebbe avere carattere speculativo, poiché dovrebbe servire unicamente a contenere il rischio di aumento dei tassi di interesse variabili o a ridurre il costo dell’indebitamento a tasso fisso.

L’operazione è sempre collegata ad un sottostante debito che, sotto il profilo strutturale, è elemento occasionale e, di fatto, non necessario perché l’esito dell’operazione prescinde dall’esito del rapporto sottostante. Sussiste, però, un collegamento funzionale poiché la struttura del contratto dovrebbe essere tale che ogni volta che vi è un rialzo dei tassi di interesse pagati sui mutui, il debitore dovrebbe ricevere un differenziale dall’intermediario finanziario che serva ad ammortizzare le maggiori uscite. Al contrario, ogni volta che vi sia una discesa dei tassi pagati al mutuante, il debitore dovrebbe versare un differenziale all’intermediario finanziario che si assume il rischio contrario.

Il profilo da ultimo messo in luce assume essenziale rilevanza nei contratti stipulati dagli enti pubblici; per questi enti, e in particolare per gli enti territoriali, il collegamento funzionale in quanto espressamente previsto dalla legge e connaturato con la natura degli enti pubblici entra nella causa giuridica del negozio, perché elemento oggettivo previsto dalla legge; ne consegue che per detti enti la mancata funzionalizzazione del contratto all’andamento dei rischi connessi all’indebitamento dell’ente si riflette sulla causa genetica dei contratti di swap di tasso di interesse, facendola venire meno.

Questi principi – precisa la Corte – sono ricavabili dalla disciplina normativa, da ultimo riformulata dall’art. 62, co. 2 del d.l. 25 giugno 2008, n. 112, conv. in l. 6 agosto 2008, n. 133, nel testo risultante a seguito delle modifiche introdotte dall’art. 3 della l. 22 dicembre 2008, n. 203.

Dal complesso delle disposizioni normative vengono individuati i limiti che, ad oggi, devono essere osservati dagli enti territoriali che intendono dar corso ad operazioni in derivati:

1) riduzione del costo finale del debito;

2) riduzione dell’esposizione ai rischi di mercato;

3) accessorietà rispetto a passività effettivamente esistenti

4) contenimento dei rischi di credito assunti.

Ancora, la disciplina normativa individua alcune operazioni consentite agli enti territoriali in relazione all’ammortamento del debito relativo ad un prestito obbligazionario e, in via generale e residuale, stabilisce che gli stessi possano effettuare le operazioni derivate finalizzate alla ristrutturazione del debito solo qualora non prevedano una scadenza posteriore a quella associata alla sottostante passività.

Considerate altresì le possibili congiunture negative sulle risorse pubbliche, queste operazioni possono essere concluse dagli enti pubblici esclusivamente con intermediari finanziari in possesso di adeguato rating, attribuito da primarie agenzie di livello internazionale.

I ripetuti controlli da parte delle Sezioni regionali hanno permesso di evidenziare alcune criticità nella gestione di tali strumenti.

In particolare e in estrema sintesi:

L’individuazione dell’intermediario finanziario deve avvenire attraverso un procedimento di selezione di natura concorsuale escludendo in via categorica il ricorso all’affidamento diretto.

In particolare, ove l’ente intenda procedere ad una operazione di ristrutturazione del debito deve individuare le principali caratteristiche e le modalità attuative dell’operazione che intende effettuare e poi dar corso alla gara per selezionare la migliore offerta in relazione non solo allo specifico scopo che intende raggiungere ma anche alle modalità che intende seguire.

Qualora l’ente non disponga al suo interno di adeguate conoscenze in ordine ai mercati finanziari ed alle possibili modalità di svolgimento di operazioni finanziarie particolarmente complesse, anche in relazione alle finalità che intende perseguire, è opportuno che proceda alla selezione, mediante procedura ad evidenza pubblica, di un advisor dotato di particolare competenza finanziaria che, esaminata la situazione dell’ente e l’obiettivo che intende raggiungere, predisponga il progetto dell’operazione finanziaria.

Solamente a seguito dell’esame e dell’approvazione di questo progetto da parte degli organi dell’ente territoriale, si potrà procedere alla gara per la scelta dell’intermediario finanziario con il quale concludere l’operazione e che dovrà non avere rapporti di collegamento con l’advisor.

Trovano applicazione le ordinarie regole poste dal Testo unico sugli enti locali, riferite alle competenze di ciascun organo ossia delle disposizioni contenute nel d.lgs. 6 agosto 2000, n. 267, all’art. 42 relativo alle competenze del Consiglio comunale, all’art. 48 relativo a quelle della Giunta e all’art. 107 relativo a quelle del Dirigente.

Considerato che i contratti in commento impegnano l’attività e le risorse dell’ente per molti anni, ponendo vincoli sull’utilizzo delle risorse future, un ruolo centrale viene assegnato al Consiglio comunale, organo esponenziale della popolazione di riferimento dell’ente, che è l’unico soggetto che può valutare l’opportunità e la convenienza di porre vincoli all’utilizzo delle risorse future.

A seguito di specifico indirizzo del Consiglio, o in preparazione ed elaborazione di proposte che il Consiglio dovrà esaminare, la Giunta Comunale deve indicare in modo analitico gli indirizzi operativi che devono condurre alla conclusione dell’operazione da parte del Dirigente responsabile che pur avendo ampi poteri di gestione – la conclusione e l’esecuzione dell’operazione sono propri del Dirigente responsabile dei Servizi Finanziari – deve comunque esercitarli nel rispetto degli indirizzi stabiliti dalla Giunta comunale.

In alcuni casi è possibile che il rapporto contrattuale sia regolato da una legge e da una giurisdizione diversa da quella italiana (prevalentemente inglese).

A tal proposito, i giudici contabili suggeriscono di approfondire preliminarmente alla stipula la legislazione sostanziale e processuale nonché la giurisprudenza di diritto estero che dovrebbero regolamentare il rapporto finanziario sotteso.

Per tale clausola inserita spesso a favore dell’intermediario finanziario, la Corte ribadisce l’eccezionalità dell’istituto che può trovare applicazione solo in relazione ad alcune specifiche operazioni di indebitamento.

Si tratta quindi di una forma di garanzia pretesa in modo indebito da alcuni intermediari finanziari poiché, così come ha rilevato anche il Dicastero dell’Economia, non solo le operazioni di finanza derivata non rientrano in modo diretto fra quelle previste dall’art. 206 TUEL, ma trattandosi di un rapporto nel quale gli esborsi dell’ente pubblico sono eventuali, l’ente dovrà procedere al pagamento come in ogni ordinaria operazione contrattuale.

Rammenta la Corte che, a seguito della riforma del Titolo V, parte seconda della Costituzione, sono venuti meno i poteri di controllo sull’attività dei Comuni affidati ad organi amministrativi di altri soggetti che concorrono a comporre la Repubblica, quali, in particolare lo Stato e le Regioni.

Tuttavia, in considerazione della particolare natura di alcune attività quali quelle finanziarie, sono state introdotte nuove tipologie di verifica intese ad evitare comportamenti degli enti territoriali in palese violazione della normativa, che si rivelerebbero dannosi non solo per l’ente ma per la stessa comunità nazionale.

In questo contesto, anche in relazione alla specificità degli strumenti finanziari derivati è stato previsto un sistema di monitoraggio che, senza intaccare l’autonomia degli enti territoriali, eviti che vengano conclusi contratti in violazione della normativa che ne disciplina l’utilizzo.

E’ stato previsto, quindi, un progressivo ruolo di verifica in capo al Ministero dell’Economia e delle finanze al quale deve essere data comunicazione di tutte le operazioni che si riferiscono a strumenti finanziari derivati.

Precisa il Collegio, che la potestà attribuita al Ministero dell’Economia non riguarda il merito dell’operazione finanziaria né l’esame delle singole clausole contrattuali o il rapporto che la stessa può avere in relazione alla sana gestione finanziaria dell’ente, ma solo l’astratta conformità dell’operazione al modello normativo; infatti, ove riscontri che la stessa non corrisponde, da un punto di vista formale, alla mera previsione legislativa il Ministero è tenuto ad inviare apposita segnalazione alla Corte dei conti.

g) La rinegoziazione del contratto e le procedure amministrative seguite dagli enti.

Particolare attenzione è rivolta alle ipotesi di rinegoziazione del contratto originario che comporta le conclusioni di un nuovo contratto e, conseguentemente implica che l’ente segua in modo preciso le stesse procedure adottate per la conclusione del primo contratto.

La Corte lamenta che tali occasioni di rimeditazione contrattuale sono dovute per lo più ad insufficiente analisi da parte degli enti interessati delle caratteristiche finanziarie e giuridiche del contratto al momento della conclusione del rapporto originario.

Viene altresì censurata la susseguente regolamentazione extra bilancio del nuovo assetto contrattuale che impedisce di fatto di conoscere l’effettivo debito contratto dall’ente pubblico.

Altro aspetto significativo che è stato oggetto di esame ed analisi da parte della magistratura contabile è dato dalla classificazione nel bilancio dell’ente dei flussi differenziali che maturano periodicamente in favore dell’una o dell’altra parte.

La somma in questione che non solo non è certa ma, a seconda dell’andamento del mercato, può essere positiva o negativa, ha natura di plusvalenza ove maturi in favore dell’ente territoriale, ovvero di minusvalenza ove maturi in favore dell’operatore finanziario.

Di conseguenza, ogni anno in sede di approvazione del bilancio di previsione l’ente deve valutare quale sia l’andamento presumibile dell’operazione nel corso dell’esercizio ed indicare, in entrata o in uscita, le somme che prevede di incassare o di versare all’intermediario finanziario. La classificazione nella contabilità degli enti territoriali dei flussi finanziari positivi presenta alcune incertezze che, nel corso degli ultimi anni, hanno dato vita a prassi diversificate, giustificate anche dalla circostanza che al momento della predisposizione dell’attuale modello di bilancio i Comuni e le Province non potevano ancora ricorrere a questa tipologia di contratti.

In mancanza della previsione di una specifica collocazione è necessario individuare la loro natura e procedere alla allocazione nel Titolo e nella Categoria che presenti le caratteristiche più omogenee con quelle dei flussi in questione.

Gli enti territoriali possono stipulare contratti di swap di tasso di interesse con la sola finalità di copertura della loro esposizione debitoria dalla possibile variazione del mercato dei tassi di interesse e, conseguentemente, i flussi positivi che maturino in loro favore non sono proventi che possono essere utilizzati senza vincolo alcuno ma sono risorse che, in relazione alla natura del contratto, hanno natura straordinaria e peculiare, correlata all’indebitamento.

Anche a salvaguardia degli equilibri di bilancio, la particolarità di questa risorsa impone un comportamento prudente che dovrebbe indurre gli enti a destinare i flussi positivi a spese di investimento ovvero ad accantonarli e vincolarli in relazione al futuro possibile, e in moltissimi casi certo, pagamento di flussi negativi all’intermediario finanziario. Nella migliore delle previsioni, ove l’ente, a seguito di una specifica analisi finanziaria, ritenga di non dover corrispondere, neppure in futuro, alcun flusso all’intermediario finanziario i proventi positivi potranno essere destinati al pagamento dei maggiori interessi che maturano sul debito nozionale.

Vengono poi indicate le modalità praticabili per la corretta iscrizione delle poste suddette nei documenti contabili

i) La convenienza economica dell’operazione.

La Corte ammonisce che spesso gli enti pubblici non hanno attentamente valutato la convenienza economica di tali operazioni al momento della conclusione del contratto.

E’ risultato infatti in sede ispettiva che solo pochi soggetti pubblici avevano proceduto ad un’attenta analisi dell’esposizione debitoria e ciò – secondo i giudici – viene ad integrare una grave omissione.

Pertanto, a tal proposito, le singole Sezioni si sono attivate al fine di fornire elementi utili agli enti interessati.

D’altro canto, in tale sede giova ricordare – peraltro come più volte affermato dalla stessa giurisprudenza contabile – che l’attività di controllo della Corte dei conti ha natura collaborativa e non sanzionatoria.

Al fine di acquisire piena consapevolezza delle conseguenze economiche degli strumenti contrattuali di finanza derivata, la Corte suggerisce di fare espresso riferimento altresì all’indice di valore denominato MTM che consiste nel valore economico correlato all’evoluzione del mercato che tiene conto della particolare struttura di ciascun contratto, valutata in relazione all’evoluzione del mercato finanziario dei tassi di interesse.

Precisa la Corte che esso non rappresenta un valore assoluto, ma una valutazione che muta ad ogni variazione, anche giornaliera, del mercato e che viene calcolato in base alle attese sull’evoluzione dei tassi di interesse in relazione alla struttura contrattuale. Il calcolo contiene, ovviamente, elevati margini di aleatorietà, ma le strutture contrattuali complesse che contengono opzioni e soglie minime di pagamento a carico dell’ente (floor) in relazione a tassi fissi a carico dell’intermediario finanziario permettono di individuare precise linee di tendenza del contratto.

Al fine di valutare gli impegni che potenzialmente l’ente dovrà sostenere in relazione al contratto è opportuno che vi sia quindi un monitoraggio costante del mark to market e che le decisioni, anche di costruzione dei bilanci di previsione dell’ente, siano assunte tenendo conto della potenziale passività e delle conseguenti risorse necessarie per farvi fronte.

Il MTM si presta quindi per misurare la convenienza economica dell’operazione in essere consentendo pertanto agli operatori (pubblici e privati) di valutare la possibilità di rimodulare il rapporto sulla base delle mutate condizioni dei mercati finanziari di riferimento.

La Corte riscontra che in numerosi contratti risulta previsto che l’operatore finanziario versi all’ente pubblico un importo, quale anticipazione attualizzata degli interessi in seguito dovuti all’ente pubblico.

Si tratta in sostanza di una forma di indebitamento la cui regolazione è demandata ad elementi futuri, incerti nella loro dimensione finanziaria, che, comunque, dovranno essere tenuti presenti al momento di allocare in bilancio i proventi derivanti da eventuali plusvalenze.

Conseguentemente, secondo i giudici, questo importo non può essere utilizzato per finanziare la spesa corrente ma solo per quella di investimento, peraltro previa costituzione di un apposito fondo per far fronte agli eventuali pagamenti che l’ente potrebbe essere tenuto ad effettuare in favore dell’intermediario finanziario, ove la situazione dei tassi evolvesse negativamente per l’ente.

A questo proposito, essi rammentano che, in plurimi interventi, la Corte dei conti ha rilevato che l’upfront debba essere ricondotto ad “…una di quelle forme di ricorso al mercato finanziario previste dall’art. 199, lett. g), del T.U. 267/2000 a sostegno degli investimenti, la quale richiede il rispetto delle medesime condizioni e vincoli stabiliti per ogni forma di ricorso a indebitamento”, dovendosi escludere la destinazione del relativo importo a copertura di spese correnti.

Scrive la Corte che, normalmente, gli strumenti finanziari derivati vengono negoziati tra un intermediario finanziario ed un soggetto che può avere o meno la qualifica di “operatore qualificato” (o professionale). La disciplina normativa relativa ai servizi finanziari (artt. 21 e seguenti del d. lgs. n. 58/1998 T.U.F. e al Regolamento attuativo sugli intermediari, approvato dalla CONSOB con la delibera n. 11522 del 1998) prevede un diverso grado di applicazione in relazione alla sussistenza o meno della qualifica di operatore professionale, con differenti livelli di informazione e cautele che debbono essere attuate dall’operatore finanziario che tratta con i soggetti non qualificati.

In quest’ultimo caso, l’operatore finanziario è tenuto ad effettuare alcuni adempimenti informativi previsti dal TUF e dal regolamento intermediari.

Se invece l’operatore è qualificato, l’intermediario finanziario non è tenuto all’osservanza di questi obblighi.

La questione che interessa l’organo di controllo è quella della corretta valenza della dichiarazione resa all’uopo dal funzionario dell’ente, posto che la giurisprudenza civile, chiamata ad occuparsi di vicende inerenti i rapporti tra intermediari finanziari e piccoli imprenditori, non è giunta a conclusioni univoche, ritenendo che non possa sottacersi “l’indubbio limite di una siffatta disposizione normativa nella parte in cui affida ad una dichiarazione autoreferenziale la individuazione di un “operatore qualificato”, soprattutto ove si consideri che da tale qualificazione discendono conseguenze rilevantissime sul piano delle norme di protezione dell’investitore”: (Trib. Milano, VI, 2 aprile 2004).

Nessuna pronuncia risulta essere stata resa sinora in relazione alle operazioni finanziarie concluse dagli enti locali.

Tale problematica rimane a tutt’oggi aperta in attesa che il Ministero dell’Economia individui con apposito regolamento i requisiti di competenza che debbono possedere gli enti territoriali al fine di essere considerati “operatori qualificati” ai sensi dell’art. 2 del d. lgs. 17 settembre 2007 n. 164.

La Corte invita gli operatori pubblici a meglio regolamentare la facoltà di recesso anticipato, previo pagamento di un Costo di sostituzione, la cui determinazione è rimessa all’azienda di credito.

E’ ben vero che, in molti casi, la complessiva operazione porta un saldo positivo in favore dell’ente, ma quest’ultimo, a causa dell’assenza di specifiche valutazioni finanziarie effettuate in modo indipendente non è in grado di stabilire se il valore del costo di recesso sia stato effettivamente equo per la PA.

 

Secondo la Corte le operazioni di cartolarizzazione esaminate presentano profili critici sul piano della trasparenza e della gestione, quest’ultima spesso affidata a fornitori esterni di servizi.

Con riguardo alle diverse cartolarizzazioni, è emerso che quelle dei crediti sono risultate più gestibili e meno controverse della cartolarizzazione degli immobili. Per quanto concerne, poi, la cartolarizzazione dei proventi futuri dei giuochi, l’operazione è risultata costosa ed inidonea a dare un contributo positivo al miglioramento dei conti pubblici.

E’ risultato del tutto evidente che la cartolarizzazione degli attivi ha costituito una semplice alternativa all’aumento delle entrate e/o alla riduzione della spesa ovvero al ricorso all’indebitamento e le decisioni di alienare sono state assunte solo per poter correggere (o non far peggiorare) i conti pubblici dell’anno e non anche come punto di approdo di una rigorosa analisi costi/benefici. Le forzature procedurali sono riassumibili nella pratica dell’adozione della regolamentazione delle operazioni di cartolarizzazione solo dopo che le operazioni si erano già concluse.

La maggior parte dei rischi ipotizzati sono stati confermati a consuntivo, con l’eccezione di quello – proposto dalla dottrina per i paesi in via di sviluppo – di peggioramento del rating del debito ordinario: oltre alla già citata scarsa trasparenza, sono stati infatti, confermati i rischi di esclusivo interesse per il solo obiettivo finanziario immediato, delle forzature procedurali e della sovracollateralizzazione.

 Le forzature procedurali sono riassumibili nella pratica dell’adozione della regolamentazione delle operazioni di cartolarizzazione solo dopo che le operazioni si erano già concluse; mentre la sovracollateralizzazione – una sovragaranzia per un’emissione di titoli – si ha quando il valore dei beni offerti dall’emittente è superiore al valore di rimborso dei titoli emessi, con conseguente maggiore onerosità finanziaria dell’operazione per l’originator.

In pratica, la cessione dei portafogli alla società veicolo è quasi sempre di fatto avvenuta pro-solvendo e non pro soluto: in ragione delle sovragaranzie accordate, il rischio della gestione si è solo formalmente trasferito al cessionario, ma è di fatto rimasto in capo al cedente – e cioè allo Stato ed agli enti di previdenza già proprietari degli immobili.

Fa altresì presente la Corte come il rischio di sovracollateralizzazione sia stato anch’esso riscontrato a consuntivo.

Nel contempo, sono stati accertati rischi inizialmente non espressamente preventivati: alcune operazioni non hanno contribuito a ridurre il debito, ma l’hanno fatto aumentare; l’Amministrazione è stata esautorata dalla gestione strategica delle operazioni, di fatto completamente affidata alle società veicolo ed agli advisors; si sono configurati conflitti d’interesse dei contractors come nel caso di advisors che erano anche operatori sui mercati finanziari e come tali interessati alle operazioni di cartolarizzazione e comunque portati ad evidenziare i vantaggi ed a tenere in ombra i costi ed i rischi per il cedente.

In allegato la relazione.

 

 

Giuseppe Crucitta